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研報(bào)表示，今年1—2月，我國工業(yè)和服務(wù)業(yè)生產(chǎn)均實(shí)現(xiàn)較快增長，但數(shù)據(jù)顯示內(nèi)需仍然偏弱，外需景氣度也有所下滑，供需格局有待進(jìn)一步優(yōu)化。從生產(chǎn)端來看，1—2月工業(yè)增加值增速超出市場預(yù)期，主要拉動(dòng)力量來自運(yùn)輸設(shè)備、金屬制品和裝備制造業(yè)，服務(wù)業(yè)也保持較高增速，現(xiàn)代服務(wù)業(yè)景氣度尤為亮眼。從需求側(cè)來看，1—2月投資增速顯著超出市場預(yù)期，主要原因在于基建投資“開門紅”的成色較為亮眼，制造業(yè)投資延續(xù)韌性，地產(chǎn)投資降幅有所收窄。今年1—2月消費(fèi)數(shù)據(jù)略低于市場預(yù)期，其中商品消費(fèi)增速與去年12月持平，在春節(jié)因素帶動(dòng)下前兩月餐飲消費(fèi)增速有所回升，細(xì)分品類中以舊換新補(bǔ)貼受益品類消費(fèi)景氣有所回落。后續(xù)出口鏈景氣走弱的程度和內(nèi)需尤其是消費(fèi)提振的效果是值得關(guān)注的兩條主線。
經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)｜一季度GDP增速有望迎來“開門紅” （2025年1-2月）
今年1-2月，我國工業(yè)和服務(wù)業(yè)生產(chǎn)均實(shí)現(xiàn)較快增長，但數(shù)據(jù)顯示內(nèi)需仍然偏弱，外需景氣度也有所下滑，供需格局有待進(jìn)一步優(yōu)化。從生產(chǎn)端來看，1-2月工業(yè)增加值增速超出市場預(yù)期，主要拉動(dòng)力量來自運(yùn)輸設(shè)備、金屬制品和裝備制造業(yè)，服務(wù)業(yè)也保持較高增速，現(xiàn)代服務(wù)業(yè)景氣度尤為亮眼。從需求側(cè)來看，1-2月投資增速顯著超出市場預(yù)期，主要原因在于基建投資“開門紅”的成色較為亮眼，制造業(yè)投資延續(xù)韌性，地產(chǎn)投資降幅有所收窄。今年1-2月消費(fèi)數(shù)據(jù)略低于市場預(yù)期，其中商品消費(fèi)增速與去年12月持平，在春節(jié)因素帶動(dòng)下前兩月餐飲消費(fèi)增速有所回升，細(xì)分品類中以舊換新補(bǔ)貼受益品類消費(fèi)景氣有所回落。后續(xù)出口鏈景氣走弱的程度和內(nèi)需尤其是消費(fèi)提振的效果是值得關(guān)注的兩條主線。美國于3月4日加征的第二輪10%關(guān)稅落地，貿(mào)易摩擦對我國經(jīng)濟(jì)的拖累可能會(huì)進(jìn)一步加大，雖然政策會(huì)適時(shí)出臺、積極對沖，但落地產(chǎn)生效果存在一定時(shí)滯，二季度經(jīng)濟(jì)面臨的壓力或階段性上升。
▍經(jīng)濟(jì)：今年1-2月，工業(yè)和服務(wù)業(yè)生產(chǎn)均實(shí)現(xiàn)較快增長，但數(shù)據(jù)顯示內(nèi)需仍然偏弱，外需景氣度也有所下滑，供需格局有待進(jìn)一步優(yōu)化。
今年前兩月數(shù)據(jù)顯示生產(chǎn)端和需求端的分化仍然較大。從生產(chǎn)端看，我們測算，前兩月生產(chǎn)端加權(quán)平均增速為5.7%，但需求端加權(quán)平均增速為3.8%，其中內(nèi)需加權(quán)平均增速為4.0%。對比去年12月數(shù)據(jù)，在生產(chǎn)端維持較強(qiáng)景氣的同時(shí)，去年以來外需強(qiáng)于內(nèi)需的格局在今年前兩月迎來了變化，后續(xù)出口鏈景氣走弱的程度和內(nèi)需尤其是消費(fèi)提振的效果是值得關(guān)注的兩條主線。向后看，美國于3月4日加征的第二輪10%關(guān)稅落地，貿(mào)易摩擦對我國經(jīng)濟(jì)的拖累可能會(huì)進(jìn)一步加大。為應(yīng)對逆全球化思潮背后潛在的外部風(fēng)險(xiǎn)，今年逆周期調(diào)節(jié)政策提振內(nèi)需尤其是消費(fèi)的力度較去年進(jìn)一步提升。近期政策關(guān)注重點(diǎn)，一是全國兩會(huì)召開，就年度經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展總體要求和政策取向做出重點(diǎn)部署；二是3月16日《提振消費(fèi)專項(xiàng)行動(dòng)方案》正式發(fā)布，標(biāo)志著我國消費(fèi)政策的全面性升級與創(chuàng)新。
▍生產(chǎn)：1-2月工業(yè)增加值和服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)保持較高水平，促消費(fèi)和搶出口助生產(chǎn)端迎來良好開局，但后續(xù)或迎階段性壓力。
2025年1-2月，全國規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長5.9%，大幅高于Wind一致預(yù)期的5.1%，較前值回落0.3個(gè)百分點(diǎn)。工業(yè)增加值增速超出市場預(yù)期的原因主要在于1-2月季調(diào)因子紊亂等因素使制造業(yè)PMI對工業(yè)增加值的指向意義階段性轉(zhuǎn)弱。從結(jié)構(gòu)上來看，1-2月景氣較好的行業(yè)主要是運(yùn)輸設(shè)備、金屬制品和裝備制造業(yè)，景氣偏弱的主要是非金屬礦物、醫(yī)藥、電力和熱力供應(yīng)、石油和開采業(yè)。工業(yè)增加值表現(xiàn)偏強(qiáng)，主要是前期“促消費(fèi)”和“搶出口”均主要拉動(dòng)商品的產(chǎn)需，所以尤其是制造業(yè)增加值在1-2月錄得較好表現(xiàn)。服務(wù)業(yè)保持較高增速，現(xiàn)代服務(wù)業(yè)景氣度較好。不過結(jié)合高頻數(shù)據(jù)和關(guān)稅影響看，后續(xù)工業(yè)和服務(wù)業(yè)可能會(huì)階段性面臨走弱壓力。
▍投資：1-2月投資增速顯著超出市場預(yù)期，主要原因在于基建投資“開門紅”的成色較為亮眼。
2025年1-2月總體投資、基建（廣義）投資、制造業(yè)投資、投資同比分別為4.1%、9.9%、9.0%、-9.8%，分別較2024年12月單月+2.2、+2.5、-0.7、+3.5個(gè)百分點(diǎn)。1-2月狹義基建投資表現(xiàn)較好，一是因?yàn)榇汗?jié)假期后全國多地積極推進(jìn)重大項(xiàng)目開工建設(shè)，全力沖刺“開門紅”；二是因?yàn)?-2月專項(xiàng)債資金發(fā)行進(jìn)度較好，資金保障較為充足。制造業(yè)投資增速延續(xù)回落，核心驅(qū)動(dòng)因素或仍為設(shè)備更新政策尚未接續(xù)以及低物價(jià)環(huán)境制約利潤修復(fù)，預(yù)計(jì)二季度特別國債發(fā)行后，年內(nèi)設(shè)備更新政策有望得以接續(xù)，疊加考慮PPI邊際改善的邏輯，我國制造業(yè)投資有望在25Q2迎來改善。二手房成交在房地產(chǎn)小陽春中表現(xiàn)較好，房地產(chǎn)投資增速一定程度收窄，但新房銷售和房價(jià)仍有壓力。向后看，預(yù)計(jì)房地產(chǎn)開發(fā)投資在低基數(shù)下降幅有望有所收窄，但是止跌回穩(wěn)仍需政策發(fā)力。除固投三大項(xiàng)之外的其他投資在1-2月同比增長2.8%（前值-15.5%），雖然和歷年開年1-2月的情況比較這一增速仍然偏低，但也是一個(gè)非常積極的變化。我們認(rèn)為，這一變化可能與加強(qiáng)針對服務(wù)業(yè)領(lǐng)域投資力度的政策導(dǎo)向有關(guān)。
▍消費(fèi)：今年1-2月消費(fèi)數(shù)據(jù)略低于市場預(yù)期，其中商品消費(fèi)增速與去年12月持平，在春節(jié)因素帶動(dòng)下前兩月餐飲消費(fèi)增速有所回升，細(xì)分品類中以舊換新補(bǔ)貼受益品類消費(fèi)景氣有所回落。
1-2月我國社會(huì)消費(fèi)品零售總額為83731億元，同比增速為4.0%，較去年12月同比增速增加0.3個(gè)百分點(diǎn)，該數(shù)值略低于Wind一致預(yù)期4.5%。其中，今年1-2月商品零售增速錄得3.9%，與前值持平；餐飲收入增速錄得4.3%，較前值變動(dòng)1.6個(gè)百分點(diǎn)，反映出春節(jié)期間餐飲消費(fèi)景氣度有所提升。行業(yè)方面，今年1-2月基本生活類和部分升級類商品銷售增長較為亮眼，但汽車、家電等以舊換新補(bǔ)貼受益品類的增速有所回落。向后看，我們預(yù)計(jì)房價(jià)和股市回暖帶來的財(cái)富效應(yīng)改善、提高社會(huì)保障收入帶來的居民增收以及以舊換新政策效果的延續(xù)這三方面因素有望對后續(xù)社零形成支撐，同時(shí)提示關(guān)注3月16日發(fā)布的《提振消費(fèi)專項(xiàng)行動(dòng)方案》對的落地和執(zhí)行進(jìn)展。
▍債市：長債利率寬幅波動(dòng)或成階段性常態(tài)。
1-2月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示，開年以來我國經(jīng)濟(jì)延續(xù)平穩(wěn)復(fù)蘇態(tài)勢。對于債市而言，政策預(yù)期擾動(dòng)較大，活躍券利率日內(nèi)波動(dòng)劇烈，央行對于流動(dòng)性市場和債市態(tài)度或是中期市場主線。兩會(huì)后主要政策節(jié)點(diǎn)包括降準(zhǔn)及結(jié)構(gòu)性降息的落地時(shí)點(diǎn)，兩項(xiàng)政策落地前預(yù)計(jì)市場將通過OMO與資金面變化預(yù)判央行政策的邊際動(dòng)向。在資金面緊平衡與政策預(yù)期反復(fù)共振下，長債利率寬幅波動(dòng)或成階段性常態(tài)。
內(nèi)需恢復(fù)不及預(yù)期，國內(nèi)政策不及預(yù)期，海外經(jīng)濟(jì)衰退及風(fēng)險(xiǎn)事件超預(yù)期，海外貨幣政策超預(yù)期等。
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